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陶冬:货币环境大周期已经转势

文字:[大][中][小] 发布时间:2017-2-10  浏览次数:538

作者:瑞士信贷董事总经理陶冬

来源:首席经济学家论坛 

格林斯潘以模糊语言大师著名,最经典的一句话是“如果你认为明白了我的话,你一定错了”。 

格林斯潘从联储主席位置退休之后,再也没有央行世界再无模糊语言大师,直至最近中国人民银行的言语出笼。

中国央行也奉行与市场沟通的原则,试图将政策逐步渗透到预期中,一旦措施出台,最好风险资产价格波澜不兴。 

中国的货币政策语言和西方大央行的不同,一般市场将“积极的货币政策”理解为“宽松”, “稳健的货币政策”理解为”中性“。央行官员在私下交流中,也认同这种解读。不过受到各方面的干预,这些年“稳健的货币政策”,其实挺具有扩张性的,中国的货币发行和信贷扩张远远快过明码实价标榜QE的美国、欧洲和日本。于是乎2017年的货币政策特地将政策表述改成“稳健中性”,以示中性,市场亦作此认知。 

岂料市场利率持续上升。中国人民银行在农历新年前调高了中期借贷便利的利率,年后更全线上调了逆回购中标利率。央行高官提出“比中性更审慎”的概念,原来白色中也可以有更白的。接下来的权威评论又说,央行上调利率发生在货币市场,“不直接影响公众”,因此不等于加息。两个指引加在一起,晦涩程度和格林斯潘有的一比。 

其实中国人民银行很纠结。中国经济的债务杠杆非常高,房地产泡沫比比皆是,从防范金融风险出发,2017年以适当收缩银根起势无可厚非。但是实体经济的回暖并不牢靠,需求增长基本上是靠政策与信贷拉动的。除了个别城市之外,房地产成交量甚至房价正在回落。中美关系及全球市场存在着重大不确定性。资金外流的乱象也只是靠行政手段暂时控制住了。信心很重要,所以央行又要把明显的紧缩措施打扮得不那么紧缩。 

中国货币政策的难处在于,要想有序处理高债务和资产泡沫,利率必须上升。但是实体经济目前又承受不了多少加息,收得太紧大量债务违约立刻出现,投资与消费信心也承受不了多少加息冲击。美国联储已经进入了加息周期,中国要么加息,要么让货币贬值,要么允许资金流走,但是北京似乎三者都不想要。 

2017年又有十九大,维稳大过天,更加重了货币政策的难度。于是政策工具选择了公开市场利率,回避了高调的加息举措;于是政策宣示变得晦涩多变,唯此才能有腾挪的空间。 

其实中国的货币政策前景很简单,金融危机后的单边扩张环境已经消失,政策受到越来越多的限制,振兴实体经济、抑制金融泡沫更成为国策。出于稳定经济的需要,政府可能在逐渐货币环境正常化的大趋势中做一些技术性的回撤,比如今年流动性的收缩可能滞后于资本成本的上扬,不排除中间再次增加银行信贷。但是如果笔者对入实去虚、稳步降杠杆、稳定人民币汇率的大判断不错的话,中国的货币环境大周期已经转势,至于房价能撑多久、股市会不会反弹,都是温水煮青蛙过程中的故事。